第一，2018年Q4穩健收官，LSG並表貢獻增量。

　　考慮到LSG於2018.8.31-2018.12.31並表，並表營業收入2.73億元，剔除並表影響後H2收入19.1億，同比+17.5%。Q4增速略有放緩，主因多數經銷商11月即完成全年任務，主動控制、佈局來年。公司同時Q1業績預增15%-35%，Q1動銷開門紅。分品類看：主品牌湯臣倍健實現營業收入29.82億元，同比增長24.39%；大單品“健力多”實現營業收入8.09億元，同比增長128.80%，收入佔比18.6%，2018H2健力多在高基數疊加下半年完成任務後主動控貨的背景下，依舊實現50%以上增長。分渠道看：線上增速領跑，線下環比加速。2018年線下渠道收入約34.8億，佔比接近80%，同比+35%；電商渠道約8.7億，佔比20%，扣除健之寶清算影響同比+45%。自公司2017年12月在線上取得龍頭地位後，馬太效應明顯，增速領跑行業及主要競品。2018Q3末部分產品提價，但佔比較低，預計對2019年業績貢獻不明顯。公司2018年7月推出YEP系列聚焦年輕化，阿里數據顯示動銷良好，其中膠原蛋白粉連續多月爲線上保健品熱銷前三名。

　　第二，產品結構持續優化，費用擴張接近尾聲。

　　2018年毛利率67.66%，同比+0.59pct。8年銷售費用率29.42%，公司2017年H2開始加大廣宣費投放，2019年費用邊際增速有望放緩；管理+研發費用率11.59%，同比+1.76pct，18H2管理+研發費用率17.1%，同比+6pct，主因購買LSG中介費和無形資產攤銷增加。公司計提資產減值損失0.89億，主因健之寶清算及藍海之略計提減值準備。綜上，2018年淨利率20.9%，全年受LSG無形資產攤銷及財務費用等影響淨利潤-3157.75萬元。

　　第三，大單品+電商品牌化成效顯著，股權激勵利益協同。

　　公司是非直銷膳食營養補充劑藥店+線上雙龍頭，自16年結構調整後開啓新一輪成長期，目前大單品和電商品牌化戰略表現亮眼。2019年大單品三管齊下，“健力多”擴大滲透率，“健視佳”聚焦中老年人；Life-Space投放資源開拓藥店、母嬰店等線下銷售渠道。電商渠道2019年啓動線上專業年輕品牌YEP、IWOW等系列產品，打造線上大單品。公司2019年股權激勵發佈，激勵對象包括公司高管、核心技術(業務)人員共計45人。其中公司高管人均130萬股，中層人員人均35.42萬股，激勵力度較高。根據公司行權條件測算，2020/2021/2022年公司營收增長率爲9.0%/10.3%/9.4%，由於行權條件設置意在綁定核心團隊的利益，充分激發企業活力，因此公司層面增速目標設定不高但個人績效考覈層面條件設置較爲嚴格，預計將充分激發活力。

　　免責聲明：以上內容僅供參考，不構成任何投資建議。

　　（工行網站特約作者：許昭）