上週（2025年8月18日至8月22日）權益市場單邊走強，滬指站穩3700點後於週五又站上3800點，債市情緒承受較大壓力，10年期國債活躍券收益率上沿連續三日觸碰1.79%，收益率擡高4BP。資金面在周初逢稅期偏緊，後半周有所轉鬆，央行全周維持逆回購淨投放操作，並於週五公告將於26日開展6000億元MLF操作。連續六個月的MLF加量續做，顯示了央行呵護流動性、穩定市場預期的態度。

　　行情回顧

　　2025年8月22日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年8月15日分別變動0.42BP、3.2BP、9.73BP、3.76BP、4.55BP、3.53BP、3BP、5.25BP。

　　具體來看，週一，權益市場表現強勢，滬指站穩3700點，在稅期資金面趨緊壓力疊加下，債市大幅受挫，10年期國債活躍券250011收益率上漲2.5BP至1.77%，盤中高點觸及1.789%，最大漲幅4.4BP。週二，權益市場縮量震盪，債市收益率在前一日大漲後略有回暖，250011收益率回落0.4BP至1.766%。週三，權益市場午後結束震盪再度走強，債市收益率隨之上行，250011收益率上漲1.4BP至1.78%，盤中高點報1.79%。週四，權益市場高位窄幅震盪，資金面轉寬助債市收益率下行，250011收益率走低1.9BP至1.761%。週五，權益全天強勢單邊上行，滬指站上3800點，債市再受衝擊，250011收益率上行2.4BP至1.785%，高點連續三日觸碰1.79%，全周累計上漲4BP。

　　國債期貨破位下跌，30年期主力合約全周下跌1.43%，創5個月新低；10年期主力合約下跌0.61%，5年期主力合約下跌0.29%，2年期主力合約下跌0.03%。

　　中證轉債指數跟隨股指加速上行，周線實現三連漲，周漲幅報2.83%，收盤報488.72。

　　一級市場

　　上週利率債合計發行136只、9258.40億元，淨融資額5858.60億元。其中，國債發行4只、3926.90億元，政策性銀行債發行22只、1640億元，地方債發行110只、3691.50億元。

　　據已披露公告，本週（2025年8月25日至8月29日）利率債計劃發行85只、3825.97億元，其中，國債暫無公告發行，政策性銀行債計劃發行4只、310億元，地方債計劃發行81只、3515.97億元。

　　海外債市

　　美國國債收益率上週跟隨降息預期變化呈M型波動，在美聯儲主席鮑威爾於週五發出鴿派信號後大幅走低。10年期美債收益率當天下跌逾7BP至4.25%，全周累計下跌6BP。2年期美債收益率週五下跌逾9BP至3.69%，全周累計下跌5BP。其餘期限美債收益率周跌幅報4BP-7BP不等。

　　鮑威爾8月22日在懷俄明州傑克遜霍爾舉行的年度經濟研討會上發表講話，暗示儘管當前存在通脹上行風險，但美聯儲仍可能在未來數月降息。

　　鮑威爾表示，短期內美國通脹風險偏向上行，而美國就業下行風險正在上升，這是一個充滿挑戰的局面。在政策仍處於緊縮區間的背景下，基於經濟前景和風險平衡的變化，美聯儲貨幣政策立場可能需要調整。

　　但他同時強調，貨幣政策沒有預設路徑，聯邦公開市場委員會成員將完全基於對數據的評估，以及這些數據對經濟前景和風險平衡的影響來做出決策。

　　鮑威爾指出關稅已推高部分商品價格，7月核心PCE物價同比上漲2.9%。他強調，關稅效應可能是一次性衝擊，但若通脹預期被推升，風險不可忽視。美聯儲利率水平已較去年更接近“中性”，未來將謹慎評估風險，確保不會讓一次性物價上漲演變成長期通脹問題。

　　美聯儲還於22日發佈了修訂後的《長期目標與貨幣政策戰略聲明》。修訂要點包括取消“平均通脹目標制”，迴歸靈活通脹目標等。

　　鮑威爾講話後，市場對美聯儲降息的預期再度回升，CME“美聯儲觀察”顯示，美聯儲9月降息的概率超過90%，本週早些時候，這一概率一度下降至75%。

　　公開市場

　　上週央行公開市場共開展20770億元7天期逆回購操作，週一至週五操作量分別爲2665億元、5803億元、6160億元、2530億元、3612億元。當週有7118億元逆回購到期，公開市場合計實現淨投放13652億元。

　　中國人民銀行8月22日公告，爲保持銀行體系流動性充裕，8月25日中國人民銀行將以固定數量、利率招標、多重價位中標方式開展6000億元中期借貸便利（MLF）操作，期限爲1年期。8月有3000億元MLF到期，當月MLF淨投放3000億元，爲連續第六個月加量續做。

　　中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2025年8月20日貸款市場報價利率（LPR）爲：1年期LPR爲3.0%，5年期以上LPR爲3.5%，均與上期持平，連續三個月維持不變。

　　本週央行公開市場共有20770億元7天期逆回購到期，週一至週五分別到期2665億元、5803億元、6160億元、2530億元、3612億元。8月26日有3000億元MLF到期。

　　要聞回顧

　　•財政部8月19日公佈，1—7月，全國一般公共預算收入135839億元，同比增長0.1%。全國一般公共預算支出160737億元，同比增長3.4%。

　　•爲深入貫徹落實黨中央、國務院決策部署，規範政府和社會資本合作（PPP）存量項目建設和運營，提升項目運行質量效益，持續提高公共服務供給水平，推動經濟社會平穩健康發展，財政部提出《關於規範政府和社會資本合作存量項目建設和運營的指導意見》，國務院辦公廳轉發。《指導意見》提出，保障在建項目順利建設，分類分級推進實施，2024年底前未開工的項目原則上不再採取PPP存量項目模式實施。推動已運營項目平穩運行，鼓勵支持社會資本方、金融機構、政府方平等溝通、互惠讓利，科學優化PPP存量項目實施內容、合作期限、融資利率、收益指標等要素，共同降低項目運營成本，提高公共服務供給效率，實現持續穩健運營。對符合條件的在建項目，地方政府可統籌運用一般債券、專項債券等資金，用於PPP存量項目建設成本中的政府支出。對已運營項目，地方政府要將運營補貼等政府支出責任納入預算管理，合理確定保障序列，嚴格執行支出計劃，不得挪用本應用於PPP存量項目支出的預算資金或擅自改變資金用途，可安排使用相關地方政府專項債券資金，有序處理社會資本方墊付建設成本問題，推動PPP存量項目持續穩健運營。

　　•中國人民銀行公告，2025年8月25日（週一）中國人民銀行將通過香港金融管理局債務工具中央結算系統（CMU）債券投標平臺，招標發行2025年第五期和第六期中央銀行票據。第五期中央銀行票據期限3個月（91天），爲固定利率附息債券，到期還本付息，發行量爲人民幣300億元，起息日爲2025年8月27日，到期日爲2025年11月26日，到期日遇節假日順延。第六期中央銀行票據期限1年，爲固定利率附息債券，每半年付息一次，發行量爲人民幣150億元，起息日爲2025年8月27日，到期日爲2026年8月27日，到期日遇節假日順延。

　　•國家外匯管理局網站8月21日發佈通知，決定在上海、北京、天津、河北、江蘇、浙江、安徽、福建、山東、湖北、廣東、四川、寧波、廈門、青島、深圳等16省市開展綠色外債業務試點，鼓勵非金融企業將跨境融資資金用於綠色或低碳轉型項目。試點政策主要針對境內非金融企業從非居民融入本、外幣資金且專項用於支持符合中國人民銀行等部門相關規定條件的綠色或低碳轉型項目，允許這類項目更少佔用企業全口徑跨境融資風險加權餘額，從而擴大投資綠色發展或低碳轉型項目企業的跨境融資規模上限，同時相關外債登記由銀行直接辦理，提升綠色外債業務辦理便利化水平，有利於吸引全球金融資源向我國綠色低碳發展等領域有序聚集。

　　機構觀點

　　申萬宏源：債市交易仍顯擁擠、配置盤進場力度還不明顯、以及股市分流債市資金等情況還需要繼續重點關注的背景下，債市面臨的壓力或仍然不小，繼續維持謹慎判斷。未來一段時間債市運行或繼續呈現多空不對稱，對利多鈍化，對利空敏感，估值上看，10年國債收益率或在1.8%-1.85%範圍觸頂。當下信用債的壓力可能大於長久期利率債。

　　天風證券：波動中樞已有所提升，後續若繼續向上調整，預計配置盤的買入力量和央行流動性投放將繼續對債市的調整幅度形成一定保護，壓制利率向上空間；而若利率開始觸頂下行，今年以來配置力量的相對“缺位”或也對利率的下行空間形成一定約束，交易盤向下博弈空間有限。波動行情中，把握具有相對價值的品種。以10年期限爲例，可以關注國開品種，但價值的進一步體現需要等待債市情緒和流動性狀態的企穩。

　　國金證券：利率體系內部和跨資產比價角度觀察，債券比價已出現一定程度修復，尤其是在年內視角下多項比價指標回到年內高點，跨年視角下不少指標在向中位迴歸。但由於市場情緒繼續回落，仍未觸及一季度末位置；技術形態保持偏空信號，短期債市調整或還存在慣性，買入機會還需耐心等待市場情緒充分釋放。