過去的一週（4月14日-18日）債市小幅波動，關稅造成的外部擾動暫時平息，各期限現券收益率下行，資金面整體偏鬆，國債期貨走勢分化。截至4月18日，10年期國債活躍券收益率報1.6475%，30年期國債活躍券收益率收報1.8750%。

機構認爲，當前的資金環境或難言寬鬆，更準確的表述應是較此前較爲緊張的階段有些許放鬆。下一階段若央行貨幣政策持續按兵不動，10年期國債收益率向下突破前低的可能性或較爲有限。

市場回顧

具體來看，上週一債市先弱後強，各期限現券收益率較上週五多數上行，短端表現整體弱於長端；週二能夠影響債市的消息顯得平淡，現券收益率全天窄幅波動1BP左右，短端利率債收益率多數上行；週三各期限現券收益率多數下行，長端下行幅度大於短端，當天早盤資金偏鬆，債券一度走強，尾盤下行，10年期國債、國開債活躍券收益率分別爲1.64%、1.696%，收盤變動下跌1.5BP和1BP；週四債市震盪走弱，看各期限現券收益率多數上行；週五債市偏強震盪，各期限現券收益率略有下行，資金面整體偏鬆。 截至當天收盤，10年期國債收益率跌0.29BPs至1.65%， 比上月跌23.92BPs，比去年同期跌60.44BPs。

國債期貨主力合約上週五走勢出現分化，30年期主力合約TL2506漲0.16%，收報119.70；10年期主力合約T2506漲0.02%，收報109.025；5年期主力合約TF2506跌0.02%，收報106.230；2年期主力合約TS2506跌0.05%，收報102.432。從周線來看，長債主力合約低開高走，週末收陽，短債低開低走，週末收陰線；其中，2年期主力合約跌0.25%，最低觸及102.46；5年期主力合約跌0.16%，最低觸及106.17，連續2周收陰；10年期主力合約漲0.07%，最低觸及108.8；30年期主力合約漲0.14%，最低觸及119.06。

轉債方面，中證轉債指數（000832)上週五基本收平，從全周來看，跌0.58%，收報418.46，共成交1,712萬手，成交金額2,635億元，環比大幅縮量1371萬手和2,020億元，從周線來看，中證轉債指數已經連續6周收陰線；上週三隻有一隻發行總額29.50億元太能轉債（127108)上市 ，開盤111元，最高112元，最低109.71元，收盤109.45元，共成交2,267,610手，成交金額24.94億元；上週無新債發行。

一級市場

上週，據新華財經統計，全市場共發行利率債67只，較前一週增加12只，規模爲7,762.07億元，較前一週供給增加861.06億元。

具體來看，國債方面，財政部上週發行4只國債共4,350.00億元，環比增加1,078.4億。招標結果顯示，4月14日，1年期“25附息國債08”發行1,700億元，加權中標收益率爲1.37%，邊際中標收益率爲1.4%，全場倍數3.05，邊際倍數4.72；3年期“25附息國債05(續2)”發行1,700億元，加權中標收益率爲1.4261%，邊際中標收益率爲1.4441%，全場倍數3.89，邊際倍數1.68。2期貼現債券分別發行400億和550億元。

根據有關工作安排，財政部將於4月23日在香港特別行政區發行2025年第二期人民幣國債，發行規模爲125億元，具體發行安排將在香港金融管理局債務工具中央結算系統（CMU）公佈。4月24日，財政部還將發行20年和30年期特別長期國債，本次爲5000億補充國有銀行資本金的特別國債前2次發行，6月份發行完畢。

四川、遼寧、西藏和重慶等省區市上週發行48只地方債，環比增加20只，總規模2,006.17億元，環比減少13.24億元。

上週央行未發行票據；上週3家政策性銀行發行了21只金融債，規模爲1,708.70億元，環比增加240億元。投標結果顯示，“25農發清發07(增發6)”全場倍數5.19，加權利率1.7384%。重慶30年期“25重慶債20”加權利率2.12%，與同期國債利差爲26BPs。

信用債方面，上週共發行716只，環比增加216只，規模5,478.22億元，環比增加694.74億元；具體品種方面，金融債上週發行14只，共303億元；企業債發行4只共30.16億元；公司債發226只，共1,619.02億元；中期票據發行163只，共1,468.09億元；短期融資券發行110只，共1,017.43億元；定向工具發行28只，共154.37億元；資產支持證券發行167只，共190.95億元；政府支持證券發行2只共659.20億元；國際機構債、可轉債未發行，可交換債發行2只，共36億元。

據新華財經統計，上週只有一期中期票據取消發行，發行人爲中鐵投資集團，規模爲2.5億元，期限5年，主體和債項評級均爲AAA。主承銷商爲中信銀行和民生銀行，簿記管理人爲中信銀行。

公開市場

上週央行共投放7天逆回購8,080億元，當週7天到期逆回購4,742億元，MLF到期1000億元，當週淨投放資金2,338億元；具體來看，上週一（4月14日），央行公開市場投放7天逆回購430億元，當天到期7天逆回購935億元，淨回籠505億元；週二央行投放1,645億7天逆回購，到期1,674億元，此外還有1,000億元MLF到期，實際淨回籠1029億元；週三央行開展`1,045億元逆回購，到期1,189億元，回籠144億元；週四央行開展億元7天期逆回購操作，到期659億元，實際回籠資金億元；週五央行開展億元2,505億元7天逆回購操作，到期285億元，實際投放2,200億元。

海外債市

此前一週，美債市場出現了異乎尋常的波動，據稱對衝基金因爲槓桿過大而在拋售美債，10年期美債收益率上漲逾50BPs，是有記錄以來最大的兩日漲幅之一。上週一，美債收益率大幅回落，延續了近期的大幅波動，因投資者在全球貿易戰中搖擺不定，10年期美債收益率下跌約11BPs至4.382%。2年期美債收益率下滑逾10BPs至3.849%；週二，美債收益率小幅上揚，市場從前期的大幅波動中暫時放緩；週三美聯儲主席鮑威爾的言論令投資者對經濟增長和通脹壓力擔憂加深，美債收益率下跌；週四，美債市場因假期提前收市，美債收益率在長週末前上漲，2年期美債收益率漲1.4BP至3.8%，10年期美債收益率漲5.4BPs至4.333%，30年期美債收益率漲6.2BPs至4.809%；週五包括美國在內的全球主要交易所都因假期休市。從全周來看，2年期美債收益率跌15BPs；10年期美債收益率跌14BPs，最高觸及4.5%，最低爲4.28%，比上月漲4.4BPs，比去年同期跌30.5BPs。

分析師和經濟學家普遍認爲，最近幾周關稅形勢的發展是歐洲央行降息的一個關鍵原因。儘管美國最初征收的許多關稅以及報復措施已被擱置或放鬆，但對它們可能影響經濟增長的擔憂一直很普遍。

由於投資者此前已經消化歐洲央行週四的降息預期，投資者在議息會議進行時處於觀望中，賣盤多於買盤，歐債當天的波動不大，而降息決定決定公佈後，德債收益率率先轉爲下行，截至收盤時，10年期德債收益率微漲1.3BPs至2.478%，從全周來看，10年期德債收益率跌11.3BPs，與上月同期相比跌33.7BPs，與去年同期相比跌2.2BPs；10年期意債收益率漲0.4BP至3.646%，從全周來看，10年期意債收益率跌16.7BPs，與上月同期相比跌23.3BPs，比去年同期下跌24.8BPs；10年期法債收益率漲0.9BP至3.243%，從全周來看，10年期法債收益率跌11.6BPs，與上月同期相比跌24.8BPs，比去年同期漲了23BPs。

其他市場方面，英債收益率上週四多數下行，2年期英債收益率漲 1.2BP至3.932%，10年期英債收益率跌0.5BP至4.569%，30年期英債收益率跌3.7BP至5.302%；從全周來看，10年期英債收益率跌14BPs，與上月同期相比跌6.6BPs，與去年同期相比漲26.4BPs。

亞太市場方面，由於歐美市場週五休市，日債收益率上週五下行爲主，不過超長期日債遭市場拋售，10年期日債收益率跌4.2BPs至1.271%；20年期日債收益率漲1.6BP至2.251%，30年期日債收益率漲4.6BPs至2.713%；從全周來看，10年期日債收益率跌6.4BPs，與上月同期相比跌21.9BPs，與去年同期相比漲40.7BPs。據日本財務省17日公佈的周度國際證券交易報告，截至4月6日-12日當週，日本投資者減持5,120億日元海外中長期債券，增持短債2,313億日元；海外投資者雙雙增持日本中長期債券和短債，規模分別爲22,988億日元和20,803億日元。

要聞回顧

國內方面，國新辦4月14日舉行經濟數據例行新聞發佈會，介紹2025年一季度進出口情況。海關總署副署長王令浚在迴應有關“美國加徵關稅”的問題時表示，近期美國政府在全球範圍濫施關稅，逆潮流而動，不僅遭到相關國家普遍反對，也招致國際組織的批評和反對。王令浚指出，WTO第一時間發表聲明，認爲美國的做法將對全球貿易和經濟增長前景產生重大影響，導致全球商品貿易量萎縮，並呼籲成員國團結一致，通過世貿組織平臺進行建設性對話，尋求合作解決方案。中國將同各方一道，堅持真正的多邊主義，共同維護以世界貿易組織爲核心的多邊貿易體制，捍衛國際公平正義。

人民銀行、金融監管總局、證監會、國家外匯局15日聯合印發《金融“五篇大文章”總體統計制度（試行）》，該制度將遵循“全面覆蓋、綜合統計，整體推進、重點突破，標準統一、協同銜接，科學有效、彙總共享”原則，重點對金融“五篇大文章”領域的統計對象及範圍、統計指標及口徑、統計認定標準、數據採集、共享及發佈、部門分工等作出統一規定。主要內容包括：實現統計對象和業務的全覆蓋，爲做好金融“五篇大文章”提供系統、全面的信息支持。該制度規定的統計對象全面覆蓋銀行業、證券業、保險業金融機構以及金融基礎設施機構，統計範圍包括貸款、債券、股權、資管債權、基金、保險、衍生品等多種金融工具和產品，綜合統計金融“五篇大文章”等重點領域的工作情況。

4月16日，財政部公佈2025年一般國債、超長期特別國債發行有關安排，其中，超長期特別國債發行自4月24日啓動。共發行21期，其中，新發6期，其餘爲續發；從期限來看，20年期將發行6期、30年期發行12期、50年期發行3期。

4月18日，財政部通報六起地方政府隱性債務問責典型案例：內蒙古自治區呼倫貝爾市通過違規捆綁包裝政府和社會資本合作項目及向房地產開發企業借款新增隱性債務6.88億元；吉林省四平市隱性債務化解不實2.85億元；黑龍江佳木斯市承諾社會資本方最低收益回報、固定收益率和回購社會資本方投資本息等新增隱性債務15.73億元；河南省開封市杞縣五里河鎮通過國有企業墊付資金建設樓堂館所新增隱性債務953.1萬元；雲南省昆明市富民縣通過所屬國有企業籌集資金建設樓堂館所新增隱性債務1.69億元；青海省海東市通過國有企業直接借款新增政府隱性債務16.45億元。財政部強調將切實履行財會監督主責，健全跨部門聯合懲戒，對新增隱性債務和化債不實等違法違規行爲，做到“發現一起，查處一起，問責一起”，持續強化隱性債務查處問責力度，堅決遏制新增隱性債務，防止前清後欠，有效防範化解地方政府債務風險。

國際方面，歐洲央行週四決定降息25BP至2.25%s，這是該地區央行一年來第七次降息。歐洲央行並警告稱經濟增長將受到美國關稅的嚴重打擊，這推動市場增加了對未來數月將進一步放鬆政策的押注。歐洲央行行長拉加德在新聞發佈會上表示：“經濟增長的下行風險已經增加。”

國際貨幣基金組織（IMF)總裁格奧爾基耶娃表示，貿易緊張局勢加劇和全球貿易體系鉅變將促使IMF下調經濟預測，但預計不會出現全球性經濟衰退。格奧爾基耶娃表示，近幾個月美國加徵關稅以及其它貿易實體實施反制舉措，推動全球貿易體系重構，令全球貿易政策面臨高度不確定性，金融市場出現劇烈波動，各國經濟因此面臨考驗。

重要數據

國內方面，央行4月13日發佈的最新金融數據顯示，初步統計，2025年一季度社會融資規模增量累計爲15.18萬億元，比上年同期多2.37萬億元。3月末，廣義貨幣（M2）餘額326.06萬億元，同比增長7%。狹義貨幣（M1）餘額113.49萬億元，同比增長1.6%。流通中貨幣（M0）餘額13.07萬億元，同比增長11.5%。一季度人民幣貸款增加9.78萬億元。業內人士預計，4月金融總量增長仍有支撐，儘管部分企業的有效信貸需求可能回落，但我國經濟具有強大的韌性，各方面還會繼續保持有力度的政策支持，助力做大做強國內大循環。同時，我國貨幣政策還有空間和餘力，將根據形勢需要和外部影響動態調整，加強逆週期調節。

4月16日國家統計局發佈2025年3月份經濟增長數據，3月國內經濟增速約5.9%，明顯高於全年經濟增速目標值。2025年一季度國內生產總值318758億元，按不變價格計算，同比增長5.4%，持平去年四季度；2、3月份，規模以上工業增加值同比增長7.7%，比1-2月份加快1.8個百分點；3月份，社會消費品零售總額40940億元，同比增長5.9%，比1-2月份加快1.9個百分點；3月份，全國固定資產投資（不含農戶）103174億元，同比增長4.2%，比1-2月加快0.1個百分點；扣除房地產開發投資，全國固定資產投資同比增長8.3%；3月份，進出口總額37663億元，同比增長6.0%。其中，出口22515億元，增長13.5%；進口15148億元，下降3.5%；3月份，全國城鎮調查失業率爲5.2%，較上月回落0.2個百分點，持平上年同月。

財政部18日公佈一季度財政數據，截至一季度，全國一般公共預算收入60189億元，同比下降1.1%。其中，全國稅收收入47450億元，同比下降3.5%；非稅收入12739億元，同比增長8.8%。分中央和地方看，中央一般公共預算收入24332億元，同比下降5.7%；地方一般公共預算本級收入35857億元，同比增長2.2%；支出方面，全國一般公共預算支出72815億元，同比增長4.2%，其中債務付息支出2856億元，同比增長18%。。分中央和地方看，中央一般公共預算本級支出8717億元，同比增長8.9%；地方一般公共預算支出64098億元，同比增長3.6%。

海外方面，上週三（4月16日），COMEX黃金升破3300美元／盎司整數關口，刷新歷史新高。自2025年以來，國際金價已累計漲超25%，這一表現顯著優於其他資產。華爾街大行紛紛上調金價預期，集體唱多黃金。瑞銀將金價預測上調至3500美元/盎司；高盛將2025年底金價的預測上調至3700美元/盎司，並稱在極端情況下可能會觸及4500美元/盎司；摩根大通則稱，金價4000美元或將“比預期來的更快”。

當地時間16日，美國財政部公佈了2025年2月份的TIC報告。據該報告披露，2月份外國（地區）持有美債規模爲88,172億美元，環比增加2,217億美元，同比增加8,179億美元。日本、中國大陸和英國三大海外債主在2月份選擇繼續增持美債（下圖），合計規模爲802億美元（1月份，三大海外債主增持美債合計388億美元）。2月份數據顯示，前二十位國家和地區中，瑞士、挪威和德國共減持233億美元，阿聯酋進入前二十位，墨西哥本月移出排行榜。

日本3月份的通貨膨脹率同比增長3.6%，標誌着該國整體通貨膨脹率連續三年高於日本央行2%的目標。野村證分析師在4月16日的一份報告中稱，他們將日本央行從現在到2027年3月的加息預期從兩次下調至一次，預計日本央行只會在2026年1月加息一次。

機構觀點

浙商固收：下一階段債市大概率將呈現震盪狀態，考慮對貨幣政策寬鬆預期的提前定價，10年期國債收益率核心震盪區間或爲1.65%-1.75%，向上突破1.80%或向下突破1.60%的可能性均較爲有限。下一階段或重點關注即將到來的政治局會議將如何定調及是否出臺增量刺激政策，屆時或可能爲債市指明新的方向。

興證固收：3月新增社融、信貸等多項指標明顯超預期，金融數據表現整體較爲亮眼的，前期政策正在生效，但信貸結構整體仍偏弱，且後續外需回落壓力較大，金融數據改善的可持續性仍有待觀察。債市方面，考慮到長端收益率的大幅下行需要流動性進一步轉鬆，短端利率下行爲前提，短端更具確定性，受權益市場行情，財政政策對衝力度的擾動較少，2-3年期信用債相對穩健，具有正carry，也能在資金面轉鬆時獲取收益率下行的資本利得。長端收益率上行空間可能有限，回調即是加倉機會，關注長端老券、地方債的價值。

華安固收：二季度降準降息落地可能性高，而中短端無論從曲線形態比價、降息路徑推演上都更加具備下行機會，考慮到大額買斷式逆回購到期等因素，短期而言中短債更加依賴於央行的表態與操作，微觀上可以觀察大行的情緒變化，如資金融出、短債二級購買等行爲。

編輯：張煜