中泰證券首席經濟學家李迅雷日前接受中國證券報採訪時表示，“積極財政政策更加積極”重在發揮“防風險”作用，“穩健的貨幣政策要鬆緊適度”旨在緩解流動性壓力，財政政策和貨幣政策在執行過程中要謹防過度積極和過度寬鬆。

　　發揮“防風險”作用

　　比較歷年財政政策的實際執行情況，李迅雷認爲，財政政策的真正發力是從2015年開始的。2014年實際財政赤字低於預算赤字，故財政政策是名義積極，實際不積極；2015年的實際財政赤字按中泰證券的口徑計算爲3.4%，超過2.4%的官方口徑，可謂非常積極；2016年積極的財政政策，可以用“洪荒之力”來形容。實際財政支出如此之巨大，政府與國企和居民負債端的大幅擴張必然對應資產端的大幅膨脹，資產膨脹中的一部分是企業利潤的擴張，這構成2016年企業利潤回升的主要原因。

　　2017年是財政政策表述發生變化的關鍵時點，提出了“財政政策要更加積極有效”。李迅雷認爲，這個“有效”至少暗含着對前期積極財政政策的反思，特別是在財政政策傳統發力的部分領域、門類、地區，存在“無效”的部分。另外，這或許也暗含着，財政政策的重點不在於大幅度擴充總量，而是在現有水平上注重提高效益。進入2018年後，財政政策的表述進一步轉變爲“積極的財政政策取向不變，要聚力增效”，表明財政政策在“積極”的大方向下，發力的重點已經出現了明顯的變化。

　　綜合時間和空間兩個維度，再來理解“積極財政政策更加積極”，李迅雷認爲，財政政策的大方向不會發生轉變，“更加積極”側重體現在力度上。在收入端，通過減稅降費，降低企業經營成本，刺激經濟增長的內生動力。在支出端，支出結構由支持“基礎設施建設”轉向支持“社會事業建設”的大趨勢不會發生大的變化。對有效基建項目，重點在於避免資金斷供、工程爛尾。基建投資項目存在資金面邊際上的緩和。目前政策意圖應判斷爲“防風險”，是否通過加大基建投資“穩增長”，還需要結合後續實際動作進行觀察。

　　緩解流動性壓力

　　李迅雷認爲，更重要的目標是“疏通貨幣信貸政策傳導機制”。結合7月20日“一行兩會”發佈的相關政策文件特別是央行發佈的《關於進一步明確規範金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》看，在保持結構性去槓桿大方向下，力度與節奏稍有緩和，旨在緩解流動性壓力，並不意味着前期政策的中斷或轉向。

　　從大方向上來看，大的監管框架沒有變。《通知》堅持了資管新規的打破剛性兌付、解決期限錯配、去除資金池運作和解決多層嵌套四大原則，是資管新規的延續。變化更多是監管力度和節奏的緩和，對於結構性去槓桿的大方向並沒有發生變化。

　　最大的利好在於更多細節落地。《通知》對於資管新規中許多語焉不詳的問題進行了明確。資管新規中在執行層面需要明確解釋清楚的條款越早一步出臺，對於銀行業務的恢復越有利。

　　文件在老理財產品的壓降速度上有所放鬆。《通知》明確了“由金融機構自主制定整改計劃，監管部門予以監督指導。金融機構有靈活調整的空間，同時不硬性提階段性壓降要求”，這樣存量老產品的規模下滑速度將有所緩和。

　　綜合來看，監管框架並未發生變化，結構性去槓桿繼續，而監管的力度和節奏有所放緩，有助於銀行接近停擺的部分業務平穩過渡，緩解流動性壓力。估值方法的放寬及理財產品購買門檻的下降對於銀行存在一定利好，有助於緩解銀行理財規模的下降壓力；對於“非標”的政策在需求端略有緩和，但受制於期限匹配、供給端繼續嚴格監管等影響，“非標”恢復速度有待觀察；而由於銀行在執行資管新規時本身就存在差異，老產品可以對接新資產的變化只能說是喜憂參半。

　　謹防過度積極和過度寬鬆

　　李迅雷認爲，財政政策的“更加積極”與貨幣政策的“鬆緊適度”，在執行過程中要謹防過度積極和過度寬鬆。歷史經驗表明，“一分部署，九分落實”。在政策的落實過程中，往往會發生偏差。主要表現爲，在政策放寬的時候，越到下面，放寬的力度越大；在政策收緊的時候，下面的執行力就比較弱，即寧鬆勿緊。

　　李迅雷表示，這輪政策的調整，一定要防止“大水漫灌”，如基建投資上，一定要注重投資效益，防止重複投資，畢竟過去5年來，基建投資始終維持接近20%的高增長，基數已經很大了。這一領域終究會到投資窮盡時，因此應該細水長流。房地產不要再刺激，要嚴控房價上漲。資產泡沫越大，未來的金融風險就越大，去槓桿的目標不要輕易改變。

　　李迅雷表示，財政政策除了減稅之外，應該把更多的支出用於民生領域。回顧改革開放40年的高增長，2007年之前是“欠賬式”增長，就是藉助人口紅利，大幅度引進外資，大規模搞投資，但對於教育、醫療、養老及其他社會福利方面的投入過少，形成巨大欠量。也就是說，用於民生領域的財政支出，應該在財政支出的佔比中要大幅增加。