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9月伊始，債市延續震盪調整行情，目前10年期國債收益率再度行至2.60%附近。
分析人士指出，短期內受到地產、一攬子化債、消費刺激等政策的逐步落地影響，市場風險偏好將有所提升，疊加地方債、二永債供給壓力增大和資金面收緊，債市調整不可避免。
債市短憂加劇
中央國債登記結算有限責任公司提供的數據顯示，截至9月4日收盤，銀行間利率債市場收益率整體上行。舉例來看，中債國債收益率曲線2年期跳升2BP至2.20%；SKY_10Y上行3BP至2.61%。
債市緣何再現震盪調整行情？
“宏觀基本面的變化不容小覷。”一位機構交易員在接受記者採訪時指出，“上週，認房不認貸、首付比下調、二套貸款利率下調、存量房貸利率調整、存款降息等政策相繼落地，管理層迴應市場關切的速度明顯加快、態度更爲堅決。對債市來說，基本面壓力最大的時間點正在過去，隨着地產、一攬子化債、消費刺激等政策的陸續推出，疊加地方債、二永債供給壓力增大，偏空因素集中發酵，意味着債市調整無可避免。”
“事實上，房地產需求政策放鬆歷來是債市的‘天敵’，而本輪地產政策落地的速度和力度都超過了市場之前的預期。我們也認爲，8月以來的一攬子工具落地意味着本輪地產政策空間已經打開，管理層託底意圖明顯，後續政策存在‘看好期權’——即不好轉就加碼，地產進一步走弱的概率料大大降低，這決定了債市利率也可能完成了短期探底。”華泰證券研究所副所長、固定收益首席分析師張繼強稱，“與此同時，若後續一攬子化債政策、消費刺激政策陸續落地，受經濟尾部風險降低的影響，債市面臨的調整壓力也將進一步加劇。”
不少業內人士判斷，9月爲政策加碼、落地的“密集期”，10月會進入政策驗證期。也就是說，穩增長、寬地產以及活躍資本市場等政策工具集中落地發酵，會成爲短期內影響長債利率調整的主要驅動因素。
“個人預計，10年期國債收益率可能在2.70%至2.75%的區間企穩，即從當前位置來看，至少還存在10BP的上行空間。”上述交易員說。
多空分歧仍存
那麼，今年以來一直表現甚篤的“債牛行情”是否將就此終結？
可以看到，隨着各項穩增長政策工具的逐步落地，資本市場風險偏好擡升而股市走強，致使長債利率於8月下旬出現了一定的回升趨勢，也引發了市場對於本輪政策超預期優化可能致使利率下行週期接近尾聲的擔憂。
“我們認爲，中期視角下，債券走勢仍不悲觀。”中信證券首席經濟學家明明指出，“畢竟，基本面修復並非一蹴而就。一方面，當下地方債務存量較高而地方政府付息壓力較大，這意味着化債工作需要維持低利率環境。另一方面，在管理層支持信貸修復態度未變的背景下，寬貨幣仍有空間，不排除9月降準落地的可能性。在PMI回升至榮枯線上之前，長債利率在2.6%附近存在配置價值。”
“就歷史經驗看，債市反轉至少需要看到地產銷售和房價等出現趨勢性回升。”張繼強亦指出，“考慮到短期居民收入和就業制約猶存，基本面的趨勢性回暖還比較困難，更多將呈現低位企穩的態勢，則債市中長期的利率下行邏輯仍可延續。”
值得一提的是，目前包括中金公司在內的不少機構認爲，“債牛”結束言之尚早。畢竟，各類政策落地本身帶來的效果需要時間去印證，因此不排除利率上行調整後又重新回落的可能。
記者在採訪中發現，大部分持樂觀態度的機構判斷，本輪利率調整的頂點可能落在2.65%至2.70%區間。事實上，拉長時間維度分析，經濟轉型出清、城投地產模式削弱，地方化債等目標的推進，意味着引導負債端利率下行的趨勢並沒有發生改變。
“就債市調整空間來看，考慮到資金面不會持續緊張，引導負債端下行利好債市表現，後續降準仍可博弈，融資需求還不會很快好轉，因此，降息前的2.65%至2.75%仍會是支撐位。”張繼強表示，“當然，在保持審慎樂觀的同時，也需要提防理財規模波動等投資者行爲放大市場震盪的可能。今年債市整體表現良好，已累計了不少浮盈，每年四季度容易出現‘黑天鵝’，操作上可能還是要趨於保守。”
短期建議審慎
綜上，身處多空博弈的大環境中，回到債市投資層面，基於短憂重於遠慮，短期調整壓力仍存的判斷，當前“兌現超長利率債交易頭寸，保持或微降槓桿”儼然成爲了更多機構的選擇。
需指出，8月降息後債市行情表現偏剋制，已初步反映了市場對於當前做多賠率不足的顧慮。
浙商證券研究所固收團隊亦認爲，雖然債市利率於中長期維度有望下行，但短期穩增長持續發力疊加資金面偏緊的近憂對市場仍會造成擾動，因此建議投資者耐心等待更好的配置機會。
不過，也有部分機構表示，鑑於9月資金面大概率會維持均衡，且四季度隨着海外加息週期的結束（減少對國內貨幣政策掣肘），疊加銀行信貸投放可能延續季初回落特徵，彼時貨幣市場利率存在補降的可能，這也意味着其他廣譜利率進一步下行的路徑將得以疏通，債券利率有望迎來新一輪下行。由此，對於投資者而言，如果近期收益率繼續回升，那麼不妨在配置上更積極一些，特別是對於配置型機構來說，利率回調意味着更好的介入時點。
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