美聯儲在2014年下半年退出量化寬鬆貨幣政策（QE）是大概率事件，由於美元是當今世界最重要的國際貨幣，美聯儲退出QE將給國際金融市場帶來衝擊，衝擊將在三個層面上展現出來：第一，美元利率進入上升週期；第二，金融市場上的美元流動性減少；第三，美元匯率也進入上升週期。

　　上述三個變化對兩類國家的影響比較大：第一類是外債比例較高的國家，例如“歐豬五國（PIIGS）”。美元利率的上升將帶動其他幣種的利率上升，推高全球金融市場的借貸成本。外債沉重的國家不得不爲同樣的負債支付更多利息，有可能再次出現債務危機。第二類是本幣匯率盯住美元的國家，例如東亞的出口導向型經濟體，其中包括中國。美元升值帶動這些國家的本幣被動升值，出口部門受到衝擊。

　　爲了定量估算美元升值對中國經濟的影響，筆者假設了兩種可能出現的情景：第一種情形，美元匯率回到前期的高點。這意味着美元的有效匯率將從當前的水平上漲30%。如果人民幣仍然盯住美元，那麼按照當前中國的對外貿易結構推算，美元匯率上升30%將導致人民幣被動升值24%。第二種情形，如果美元匯率上升但是回不到前期高點，僅從當前的水平上升20%，那麼人民幣將被動升值16%。

　　當前人民幣的實際有效匯率處於1994年以來的歷史性高位。相對於2005年匯率改革之前的水平上升38%，相對於1994年初的水平上升74%，已經接近市場均衡水平。若如上述假設的兩種情形被動跟隨美元升值，我國很可能會面對一種類似東亞國家在1997年亞洲金融危機時期面臨的情況。

　　首先，首當其衝的是國際收支的經常項目。人民幣升值導致進口增加，出口部門競爭力降低，國際收支賬戶當中的經常項目可能會出現逆差。需要關注的關鍵變量是出口對人民幣匯率的彈性，向發達國家市場出口的勞動密集型產品受到的衝擊較小。

　　其次，更大的衝擊發生在國際收支的資本項目：當跨境投資者發現“趨勢性變化導致中國外匯收支的經常項目出現持續逆差”的時候，一定會想方設法讓資金流出中國。中國資本管制已經放得很鬆，跨境資本可以輕易流出。於是資本項目也出現逆差，經常項目和資本項目“雙逆差”的情形將導致外匯儲備快速減少，迫使人民幣與美元脫鉤並貶值。

　　2009年以來，國內學者已經開始關注國際經濟和金融體系的變化，並意識到美國經濟可能已經率先走出危機後的衰退，開始走向堅實的復甦。基於這一認識，我國政府可以提前調整經濟政策，企業和個人則可以提前調整財務規劃，從而更好應對下一次衝擊。